隨著美聯(lián)儲(chǔ)強(qiáng)勢(shì)加息和明確公開縮表計(jì)劃，讓本來就脆弱的全球金融市場(chǎng)再次緊張了起來，下一步全球資本將流向何方?像中國(guó)這樣的新興經(jīng)濟(jì)體究竟該如何應(yīng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的縮表和全球資本流動(dòng)?在這樣的大背景下中國(guó)的金融監(jiān)管競(jìng)賽究竟會(huì)呈現(xiàn)什么樣的景象?這些問題都是人們近期關(guān)注的焦點(diǎn)。

此次美聯(lián)儲(chǔ)收縮資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模巨大，將會(huì)涉及到美聯(lián)儲(chǔ)持有的MBS。當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)持有的MBS久期在1~5年的規(guī)模不足2億美元，而99%以上的額度是在10年期以上的MBS，這勢(shì)必會(huì)推高中長(zhǎng)期利率水平。目前美國(guó)經(jīng)歷了數(shù)輪加息，但似乎市場(chǎng)流動(dòng)性、資產(chǎn)價(jià)格、就業(yè)、經(jīng)濟(jì)狀況并未受到影響，尤其美股一路攀升，于是讓美聯(lián)儲(chǔ)放開手腳實(shí)施緊縮政策。

其實(shí)，這與2007年中國(guó)的景象比較相似，當(dāng)時(shí)中國(guó)央行在A股3000點(diǎn)左右一路提升存準(zhǔn)率和加息，但股市卻一路上行至6124點(diǎn)，收緊流動(dòng)性的舉措似乎并未見效。由此看出，貨幣政策往往具有滯后效應(yīng)，而且股市等資產(chǎn)價(jià)格往往具有非理性的慣性，很難起到立竿見影的效果，后來的事實(shí)證明貨幣政策不但有滯后效應(yīng)，在股市調(diào)整時(shí)還有疊加效應(yīng)，尤其在2015年的A股股災(zāi)后，監(jiān)管部門的疾速去杠桿對(duì)金融市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展未必是好事，相信美國(guó)遲早也會(huì)感受這一效應(yīng)。

2007年中國(guó)央行貨幣政策失效的一個(gè)重要原因是熱錢涌入，從而對(duì)沖了貨幣政策的效應(yīng)，而目前美國(guó)由于美元的全球貨幣屬性，在加息和縮表效應(yīng)下美國(guó)境外的美元回流，讓貨幣政策的效應(yīng)似乎打了折扣，從而會(huì)麻痹貨幣政策和監(jiān)管取向。美國(guó)股市的股指構(gòu)成也會(huì)“粉飾”這一假象，比如道瓊斯指數(shù)和納斯達(dá)克指數(shù)僅僅只是少數(shù)股票的優(yōu)秀代表，而且這些指數(shù)的新陳代謝功能非常強(qiáng)，一旦發(fā)生與指數(shù)構(gòu)成不相吻合的就會(huì)被立即更替，換進(jìn)質(zhì)地更優(yōu)良的標(biāo)的，再加上美國(guó)股市的退市機(jī)制非常完善，讓人感覺美國(guó)股市似乎一直都在欣欣向榮，其實(shí)也是一種漂亮的誤導(dǎo)，但這對(duì)市場(chǎng)投資信心和資金吸引力非常有效。否則，貨幣政策收緊股市必然調(diào)正，但目前美國(guó)股市的景象似乎沒有出現(xiàn)這一特征，但究竟能夠背離多久我們可以拭目以待。

但是，我們應(yīng)該看到，美國(guó)貨幣政策的收緊和收縮資產(chǎn)負(fù)債表的行為卻會(huì)實(shí)實(shí)在在影響到其他市場(chǎng)，美國(guó)縮表之后的市場(chǎng)的流動(dòng)性平衡是建立在其他市場(chǎng)資金流出的基礎(chǔ)之上的，其對(duì)本國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)的影響可想而知。其實(shí)中國(guó)的金融市場(chǎng)早已感受到了，于是在跨境資本流動(dòng)方面做出了適當(dāng)管理，這對(duì)中國(guó)金融市場(chǎng)穩(wěn)定是積極的。但目前中國(guó)金融監(jiān)管呈現(xiàn)出了監(jiān)管競(jìng)賽的情形，從而加速了國(guó)內(nèi)去杠桿的步伐，三會(huì)(銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì))各自升級(jí)監(jiān)管自己轄屬的機(jī)構(gòu)，從而讓中國(guó)金融市場(chǎng)呈現(xiàn)出了監(jiān)管推升市場(chǎng)利率水平的怪象，本應(yīng)該從嚴(yán)監(jiān)管是為了讓金融機(jī)構(gòu)更加規(guī)范和提高抵抗風(fēng)險(xiǎn)的能力，結(jié)果目前中國(guó)市場(chǎng)利率水平大幅抬升，尤其是近期銀行對(duì)于負(fù)債端的競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，部分銀行存款利率上浮幅度甚至達(dá)到了40%，銀行理財(cái)產(chǎn)品收益也在持續(xù)飆升，實(shí)際貸款利率呈現(xiàn)出來大幅上漲的架勢(shì)，這對(duì)轉(zhuǎn)型期的中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)是不利的。

理論上，市場(chǎng)的高利率一般對(duì)應(yīng)的是高增長(zhǎng)，但在目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)并未高增長(zhǎng)，反而增速下行的背景下，市場(chǎng)利率上行會(huì)加劇實(shí)體企業(yè)的資金成本。從目前對(duì)銀行業(yè)的一系列監(jiān)管政策來看，這次監(jiān)管升級(jí)的范圍既面向銀行資產(chǎn)端，也面向銀行負(fù)債端;既針對(duì)同業(yè)業(yè)務(wù)，也針對(duì)表外業(yè)務(wù)，監(jiān)管廣度和深度都明顯提升，理論上應(yīng)該是好事，但是市場(chǎng)流動(dòng)性增量沒有增加的情況下，銀行等金融機(jī)構(gòu)在監(jiān)管舉措下必然會(huì)采取謹(jǐn)慎和收緊，從而無意間卻改變了全社會(huì)流動(dòng)性環(huán)境和推升了資金的市場(chǎng)利率。

在目前美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策全面收緊的情況下，中國(guó)的流動(dòng)性管理和效果如果出現(xiàn)跟隨性，那對(duì)目前的市場(chǎng)預(yù)期和流動(dòng)性預(yù)期會(huì)產(chǎn)生重大的影響。因此，中國(guó)央行應(yīng)該適當(dāng)加大流動(dòng)性供給的預(yù)期，千萬別給外界造成也在縮表的印象，三會(huì)從嚴(yán)監(jiān)管是對(duì)的，但也應(yīng)該有大局觀和統(tǒng)一監(jiān)管的認(rèn)識(shí)，避免監(jiān)管競(jìng)賽和制造人為危機(jī)。同時(shí)，中國(guó)證券監(jiān)管部門應(yīng)該想方設(shè)法營(yíng)造資本市場(chǎng)信心，最好把資金留住和能夠吸引增量資金進(jìn)入，從而減少資金流出的規(guī)模和對(duì)沖市場(chǎng)利率上行的影響。